Entrevista

Víctor Bronstein, experto en energía: "El valor actual de la acción de YPF es especulativo, no refleja su verdadero patrimonio"

Bronstein calcula que el patrimonio de YPF, incluyendo reservas probadas, ronda los US$ 25.000 millones

Ingeniero electromecánico y especialista en energía, Victor Bronstein descree del valor especulativo que los inversores le adjudican a YPF en la bolsa justo ahora que la empresa petrolera controlada por el Estado está renegociando su deuda de US$ 6.200 millones, luego de haber sido golpeada -como todas las petroleras del mundo- por la pandemia. “El valor bursátil es apenas una manera de calcular cuánto vale una empresa,” dice en referencia a los escasos US$ 1.400 millones que su capitalización bursátil alcanza en la actualidad. Bronstein calcula el patrimonio de la empresa en hasta US$ 25.000 millones, considerando las reservas probadas de barriles de petróleo equivalentes que tiene la sociedad mixta.

Lo que sigue es una síntesis de la entrevista que el consultor en energía tuvo con elDiarioAr.

¿Cómo explica que la empresa más grande de la Argentina esté con su valor de mercado más bajo de la historia?

Tiene varias aristas esto de que sea el valor más bajo de su historia. El valor de una empresa, en este nuevo sistema financiero mundial, es dudoso. Que el mercado diga que una empresa como Tesla valga el triple o el cuádruple de lo que vale Ford o General Motors, cuando apenas vende el 5% de los autos que venden Ford o General Motors, es difícil de entender. Quizás como yo no soy economista -soy ingeniero-, a estas cosas no las puedo entender.

¿Qué cosas, concretamente?

¿Qué es lo que define el valor bursatil de una empresa? Es como el Bitcoin, sube y baja sin sentido. Son inversiones que uno no sabe bien de dónde vienen ni a dónde van. YPF está ahora en un problema que tiene que ver con su deuda. Es una empresa endeudada. Bastante endeudada para, justamente, el valor que tiene la empresa en la bolsa. Ahora bien, ¿cómo se valora el precio real de una empresa petrolera?

¿Cómo?

Una posibilidad es el valor que le da el mercado en la bolsa, por las expectativas. Otra posibilidad es valorar el patrimonio real de la empresa. En una petrolera, el patrimonio se lo da la cantidad de reservas. Es decir, ¿cuántos barriles de petróleo de reserva tiene YPF? Lo que se llama barril de petróleo equivalente.

¿Cuánto tiene?

Unos 500 millones de barriles equivalentes. Entonces, si el petróleo está, digamos, en US$ 50, y le descontamos el costo de extracción, que sería de US$ 30 por barril, nos queda un valor de al menos US$ 10.000 millones. Por eso el tema de cómo se valoriza una empresa no puede ser sólo su valorización bursátil. Es algo parcial, porque tiene mucha volatilidad, tiene que ver con las expectativas.

¿Y por qué cree que la expectativas de los inversores están bajando tanto?

Porque tiene una deuda que es importante y la está renegociando. Y los que manejan los mercados financieros, que son los que tienen bonos, juegan un poco con eso. Especulan con eso. Les conviene bajarle el precio a YPF. Si a esto le sumamos que YPF es una empresa mixta, como no hay tantas en el mundo del petróleo, y que de un día para el otro se filtra que se va el presidente Guillermo Nielsen y entra un presidente nuevo… Bueno los inversores no entienden. Los inversores que están en Nueva York leen La Nación, leen Clarín y se asustan. Se genera todo un clima de desvalorizar YPF.

Corren como en un fenómeno puerta 12…

Claro. La empresa está en un estrés financiero. Pero tampoco es una empresa que vale poco. Tiene activos. Activos importantes, como los que tiene en Vaca Muerta. Obviamente, lo que tiene ahí son recursos para desarrollar y necesita inversiones para extraer esos recursos. Pero YPF tiene aproximadamente el 40% de Vaca Muerta. Tiene 12.000 kilómetros cuadrados de los 30.000 kilómetros cuadrados que tiene Vaca Muerta. Tiene incluso demasiado, porque es una cantidad que nunca la va a poder desarrollar en soledad. Va a tener que ir vendiendo algo, compartiendo. Por eso, es difícil valorizar una petrolera. El valor bursátil es una cosa a tener en cuenta. Pero tampoco hay que comprar que la empresa vale eso que dice el mercado. En el caso de una petrolera, hay que ver cuántas reservas tiene, cuál es la posibilidad de extracción de esas reservas que tiene y cuál es la facturación. Eso también te define el valor de la empresa.

En los primeros nueve meses de 2020 facturó US$ 7.100 millones. No están los datos del cuarto trimestre, pero a ese ritmo difícilmente haya superado los US$ 10.000 millones…

Ese es un número que da una idea real del valor, entonces. Porque el valor bursátil, en este nuevo mundo, surge de las expectativas que tienen los inversores de que en algún momento esa empresa pueda ganar plata. Eso es lo que ocurre con la empresa Tesla, de Elon Musk. Hoy en día, la producción de autos eléctricos es mínima. Pero hay toda una expectativa, frente a todo el apoyo regulatorio que hay de los gobiernos, de que el auto eléctrico es el futuro. Pero lo cierto es que el auto eléctrico va a ser mucho más lento de lo que se dice.

¿No cree que influyó también que se filtrara el cambio de presidente de YPF justo cuando se está renegociando la deuda?

Puede ser. Pero el cambio en la presidencia de YPF no es un cambio tan importante. Porque lo que define un poco el funcionamiento de una petrolera es el CEO, que es el gerente general, el que maneja los fierros. El CEO es el que define qué es lo que hay que hacer, dónde hay que invertir, dónde hay que poner recursos, dónde hay que perforar, dónde hay que desarrollar un oleoducto. El Presidente de una empresa tiene un rol más institucional. Más de contacto con otras empresas del sector. En el caso de una empresa mixta, como es YPF, el presidente tiene cierto alineamiento con seguir ciertos criterios que le sirven al gobierno porque tiene el 51% de mayoría estatal. Pero, al mismo tiempo, el presidente de la empresa también que preocuparse por la rentabilidad de los accionistas. Está un poco en esa tensión. Porque la sociedad mixta tiene que ser una empresa eficiente, que funcione bien. Eso YPF lo logró con Miguel Galuccio. Desde que asumió como presidente y CEO de YPF, en el 2012, Galuccio armó una empresa privada. Algunos lo critican diciendo que la endeudó mucho para justamente cumplir con ciertas necesidades políticas de mostrar un rápido aumento en la producción. Pero no es una situación alarmante. No es una empresa que está por quebrar, ni mucho menos. Y tampoco vale los US$ 1.400 millones que el mercado bursátil dice que vale.

Es decir que si logra refinanciar los US$ 7.200 millones de deuda recuperará valor...

Claro. Sólo contando los barriles de petróleo equivalentes que tiene, nos damos cuenta que su valor es mucho más alto. Hice la cuenta rápida después de los gastos y nos da US$ 10.000 millones. Porque esos barriles equivalentes valen por lo menos US$ 20.000 o US$ 25.000 millones. Lo que YPF necesita es dinero para invertir. Y si está muy endeudada no le prestan. Hay que tener en cuenta además, que no es la única petrolera del mundo que perdió valor bursátil en la pandemia. Todas las empresas petroleras en este último año han bajado un 40 o 50 por ciento su valor de mercado. Exxon, Shell, Chevron, todas cayeron. Y eso  tiene que ver con la pandemia.

Cae la actividad y eso hace caer el valor de las petroleras…

Claro. El petróleo es la fuente de energía maestra, irremplazable todavía, porque es el petróleo lo que permite la movilidad del mundo. El mundo se mueve por el petróleo porque el 95 por ciento del transporte utiliza derivados del petróleo. Cuando digo transporte, no digo solamente el auto que usamos para ir a trabajar o para ir de vacaciones. Hablo de los tractores, de las cosechadoras que se usan para producir alimentos, de los camiones o el tren que llevan el alimento a donde la gente lo consume. Sin petróleo se para el mundo. El petróleo tiene un valor geopolítico extraordinario. Con la pandemia, el mundo se paró y empezó a sobrar petróleo. Y fue por eso que todas las petroleras que perdieron valor del mercado. YPF no fue la excepción.

¿Comprar acciones de petroleras como YPF en este momento será negocio para la post-pandemia?

Sí, pero a esto hay que enmarcarlo dentro de esta situación de que estamos pandemia. No estamos cerca de la post-pandemia. Ha mejorado un poco el consumo de petróleo en el mundo porque la economía ya empezó a moverse. Pero todavía no alcanzamos los valores de actividad anteriores al inicio de la pandemia.

O sea que YPF vive un triple problema, la caída de valor de las petroleras por la pandemia, la necesidad de refinanciar su deuda y la noticia de la salida del presidente justo cuando está refinanciando su deuda…

Digamoslo así: el endeudamiento que tiene es alto para el valor de la empresa y necesita refinanciar esa deuda para poder desarrollar todo el potencial que tiene. Entonces, posiblemente, la salida de Guillermo Nielsen fue una señal que el mercado leyó como una complicación. Pero desde el punto de vista operativo, no hay ningún cambio con la salida de Nielsen y la llegada de Pablo González como presidente. Mientras Sergio Affronti siga siendo el CEO, es decir el que maneja las cosas que hay que hacer, no hay ningún cambio. Por otra parte, por lo que sé, Pablo González es una persona criteriosa y prolija.

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