Deuda externa y dólar: cuando la realidad insiste

Argentina tiene una relación incómoda y recurrente con la deuda. Analizar sus dinámicas no implica sumar una dimensión más al diagnóstico, sino volver sobre uno de los núcleos que mayores dificultades le generó al país en el pasado.

Como toda acreencia, la deuda tiene dos dimensiones evidentes: lo que se debe (stock) y cómo se paga (flujo). El Gobierno enfatiza que generar superávits debería permitir reducirla. Pero el problema es más complejo. No toda deuda es igual y reducir la exposición que históricamente generó más conflictos en la Argentina depende, además del resultado fiscal, de una estrategia cambiaria consistente.

Para entenderlo es necesario analizar otra dimensión, esquiva pero decisiva: a quién se le debe. No toda la deuda genera las mismas restricciones. La deuda externa sigue siendo útil como categoría, porque señala obligaciones con actores que operan fuera del país y con otra capacidad de presión. Pero, sobre todo, porque sea cual sea la moneda de denominación del pasivo, al salir estos agentes exigen dólares, un recurso estructuralmente escaso en la economía.

Esto obliga a algunas aclaraciones técnicas. En muchos países, el Estado tiene deuda externa, pero el Banco Central acumula activos que compensan esa exposición. Una forma coherente de balancear ambos conceptos es observar la Posición de Inversión Internacional Neta del Sector Público Consolidado —incluyendo al Banco Central—, que debe entenderse como activos externos netos (activos menos pasivos). Cuanto más negativo es ese número, mayor es la exposición del sector público frente al resto del mundo. Es decir, más deuda.

La historia reciente confirma que es un buen termómetro de problemas macroeconómicos. Si bien en el primer gobierno de Cristina Fernández de Kirchner la exposición externa se redujo, decisiones propias —intervención del INDEC, tasas reales negativas, flotación administrada, subsidios y deterioro energético— y condiciones externas —el conflicto con los fondos buitres— hicieron esa tendencia imposible de mantener. En el segundo mandato, aun con cepo, la exposición empeoró en torno a USD 28.000 millones. El gobierno de Mauricio Macri aceleró el endeudamiento externo para sostener la mayor salida de capitales privados de la historia reciente, con un deterioro cercano a USD 70.000 millones. La gestión de Alberto Fernández logró una leve mejora inicial, que quedó neutralizada por desbalances macroeconómicos persistentes.

En el actual gobierno de Javier Milei, el resultado neto volvió a empeorar: más deuda del Tesoro que activos externos acumulados por el Banco Central. El superávit primario no redujo la deuda externa neta en un solo dólar. Esto conecta directamente con la discusión cambiaria. Desendeudarse en moneda extranjera requiere dólares; acumular reservas, también. Para transformar el superávit fiscal en alivio externo, el sector público debe poder comprar esos dólares.

La reacción oficial frente a esta restricción, desde celebrar el gasto externo de los turistas hasta descalificar a quienes advierten sobre los límites del esquema cambiario, expone una resistencia conocida: discutir con la realidad, como si fuera una opinión más. Pero la realidad, tercamente, insiste.

Fernando Morra es director de análisis macroeconómicos de Suramericana Visión. Entre diciembre de 2019 y julio de 2022 fue viceministro de Economía cuando Martín Guzmán era titular de esa cartera.